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一、行业整体风向标

1. 行情复盘：2025 年食品饮料（中信）板块下跌 4%，跑输沪深 300 指数 20%。白酒板块承压下跌 7%，啤酒、调味品等顺周期板块分别下跌 9%、7%；大众品分化明显，保健品及安琪酵母、速冻食品、饮料板块分别上涨 18%、15%、12%，乳制品受益原奶周期修复上涨 7%。
2. 量价特征：社会零售总额温和增长，1-11 月同比 + 4.0%，服务消费增速快于商品消费；消费量逐步企稳，巴比食品同店收入等必选消费客流回升；2025 年食品 CPI 前低后高，11 月同比 + 0.2% 实现回正。
3. 结构趋势：高端消费先行回暖，重奢商场同店销售额、高端旅游需求回升；产品端大单品生命周期缩短，健康化、清洁标签成为主流；渠道端线下向折扣零售、品质零售、即时零售迭代，线上内容电商红利凸显。

二、核心细分赛道分析

（一）白酒：三重底部，价值凸显

1. 行业现状：2025Q3 板块营收、净利同比分别 – 18.4%、-22.0%，报表加速探底，供给出清进入后段；动销冰点已过，开瓶率环比改善，春节动销有望延续修复；价盘风险逐步释放，茅台、五粮液带头控量稳价，批价下探空间有限；行业从渠道去库迈入社会去库阶段。
2. 2026 展望：酒企目标理性，策略聚焦 “量先于价、动销优先、份额为上”；产品端结构下移与低度化、年轻化创新并行，渠道端发力商超定制与即时零售。
3. 投资建议：短期关注供给改善标的（泸州老窖、古井贡酒、迎驾贡酒等），中长期布局龙头（贵州茅台、五粮液、山西汾酒、今世缘等）。

（二）啤酒饮料：红利为盾，龙头领跑

1. 啤酒：2025 年产量整体平稳，Q4 压力显现，餐饮修复有望拉动量价提升；吨价稳中略升，结构升级持续，6-10 元价格带增速领先；成本红利收窄但影响可控，2026 年毛利率预计平稳。建议把握 Q1 配置窗口，优选燕京啤酒（大单品 α）、华润啤酒、青岛啤酒（A+H，高分红）、重庆啤酒（新零售 + 饮料增量）。
2. 饮料：行业规模稳步扩容，2025-2029 年 CAGR 预计 10.93%，无糖茶、能量饮料、包装水增速领先；龙头表现突出，东鹏饮料、农夫山泉营收利润双增。建议关注高成长标的（东鹏饮料、农夫山泉）及高股息标的（康师傅控股、统一企业中国）。

（三）食品：复苏与成长双主线

1. 餐饮供应链：餐饮市场规模稳步扩大，连锁化率提升推动速冻食品需求；2026 年火锅料、菜肴类修复快于面米制品，大 B 渠道修复领先；龙头企业产品创新 + 渠道深耕，利润具备修复弹性。推荐安井食品、立高食品、巴比食品。
2. 零食：量贩零食进入运营提效阶段，万辰集团、鸣鸣很忙单店模型持续优化；产品端魔芋、燕麦等健康品类爆发，大单品打造难度提升，α 驱动特征显著。推荐西麦食品、卫龙美味、盐津铺子、有友食品。
3. 乳制品：原奶周期拐点渐近，2026H2 有望迎来供需平衡；液奶需求承压，低温奶结构升级凸显；深加工进口替代空间广阔，风味与功能创新成为增长点。优先看好牧业估值修复，推荐新乳业（结构升级）、伊利股份（龙头配置价值）。
4. 保健品：行业处于成长期，人均消费额远低于发达国家；内容电商渠道红利突出，产品端功能细分化、价格带 K 型分化。推荐高弹性品牌商（H&H 国际控股、若羽臣）及代工龙头（仙乐健康）。
5. 调味品：2025 年营收、利润增速略超行业，基础调味品稳健增长，复合调味品增速亮眼（19-24 年 CAGR 8.10%）；成本端波动收窄，2026 年盈利压力缓解。推荐海天味业、千禾味业、宝立食品。

三、投资策略与风险提示

1. 核心配置方向：
   • 白酒：供给改善 + 龙头分红（泸州老窖、贵州茅台等）；
   • 大众品复苏线：餐饮链（安井食品）、乳制品（伊利股份、新乳业）、啤酒（燕京啤酒、青岛啤酒）；
   • 大众品成长线：零食（盐津铺子、西麦食品）、饮料（东鹏饮料、农夫山泉）、保健品（H&H 国际控股、仙乐健康）。
2. 风险提示：原材料成本超预期上涨、消费力及消费场景复苏不及预期、行业竞争加剧。